• Wie Ur-Chips und genähter Speicher die Menschen zum Mond brachten 19. Juli 2019
    Die Mondlandung wurde auch durch Pionierarbeit bei Computern möglich gemacht – die bis heute nachwirkt. So wurden erstmals Vorgänger heutiger Chips eingesetzt und die Regeln guten Software-Designs geprägt. Der genähte Speicher setzte sich hingegen nicht durch.
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Roboter – Fluch oder Segen?

Menschen sind nicht fürs Finanzparkett gemacht, weshalb Roboter bzw Robo-Advisors und die damit verbundene Automatisierung für durchschnittliche Anleger durchaus sinnvoll sind. Aber die Maschinen haben ihre Grenzen. Vor allem wenns auf den Märkten so richtig kracht. Der Behavioural-Finance-Experte Thorsten Hens im Interview. In dem Artikel Automatisierung und Energieeffizient  gehe ich auf das Thema weiter ein

Herr Hens, Behavioural Finance beschäftigt sich mit irrationalen Verhaltensmustern von Anlegern. Wie irrational sind Anleger?

Thorsten Hens: Verschieden irrational. Es gibt Anleger, die sind sehr irrational, und solche, die sind weniger irrational, aber nur ganz wenige sind am Finanzmarkt immer rational. Das ist eigentlich ein anthropologisches Problem: Menschen sind für soziale Interaktionen gemacht und nicht fürs abstrakte Finanzmarktparkett.

Was sind denn die häufigsten Fehler?

Das Herdenverhalten zum Beispiel. Viele Menschen legen prozyklisch an, das heisst, sie kaufen, wenn die Märkte boomen, und sie verkaufen, wenn es zum Crash kommt. Viele Menschen überschätzen sich und schichten ihre Portfolios zu viel um. Oder man schätzt seine Risikotoleranz nicht richtig ein: In Boomphasen überlädt man sich mit Risiken, und wenn es runtergeht, kriegt man kalte Füsse. In der Summe lässt sich das Fehlverhalten mit dem sogenannten Behavioural Gap errechnen, der nun in vielen Studien nachgewiesen wurde: Die Psychofallen kosten Anleger im Schnitt pro Jahr 4 bis 6 Prozent ihrer Anlagevermögen.

Man könnte sagen, die Menschen verhalten sich wie auf einer emotionalen Jagd- oder Kampfarena und nicht wie auf einer rational funktionierenden Anlageplattform.

Ja. Das Problem ist, dass in der Summe aller Anlagen und in Bezug auf den Gesamtmarkt keine Überrenditen entstehen können. Es kann nur jemand etwas gewinnen, wenn ein anderer etwas verliert. Aber jeder denkt von sich, dass er am Schluss der Gewinner ist. In der Summe geht es halt nicht auf.

Und wer sind denn in der Realität die Gewinner?

Die geschickteren und schnelleren Anleger wie Hedge Fonds oder Investmentbanken. Der Privatanleger tappt in all die erwähnten Psychofallen, rennt immer dem Glück hinterher und verbrennt dadurch viel Geld. Wir haben viele Daten analysiert. Es ist schon traurig, wie viel Geld verbrannt wird.

Spiegelt sich das irrationale Verhalten der Menschen auch an den Finanzmärkten?

Ja, klar. Durch das irrationale Verhalten werden die Märkte viel volatiler, als sie es aufgrund der ökonomischen Theorie sein sollten. Robert Shiller hat den Nobelpreis dafür bekommen, dass er ein Modell gefunden hat, die sogenannte Excess Volatility auszurechnen. Er vergleicht dazu den aktuellen Wert des US-Aktienindex S&P500 mit dem aktuellen Gegenwert der künftig zu erwartenden Dividenden der im S&P500 enthaltenen Aktien, was in der Ökonomie einer gängigen Methode zur Berechnung des fairen Wertes eines Vermögenswertes entspricht.

Und was ist das Resultat?

Die Wachstumsrate der beiden Werte ist die gleiche. Aber durch die Psychologie der Anleger schwankt der reale Index viel stärker hin und her. Von daher wäre es gut, wenn die Anleger ein bisschen mehr Training hätten. So wäre die Marktpreisbildung viel effizienter. Das wäre auch gut für die Wirtschaft als Ganzes.
Die irrationalen Verzerrungen auf den Finanzmärkten grafisch dargestellt: Der reale Wert weicht immer wieder von der «fairen» theoretischen Bewertung ab.

Wieso?

Der Sinn der Finanzmärkte ist ja nicht, dass der eine gewinnt und der andere verliert. Finanzmärkte sollten Signale geben, mit denen die Investitionen gesteuert werden können. Die Signale sind aber wegen der menschlichen Psychologie verzerrt. Über Jahrzehnte können Signale so sein, dass Leute Geld in Aktien hineinpumpen, obwohl die Erträge gar nicht da sind.

Ist denn am Schluss der rein rational handelnde Anleger besser?

Ja, weil für ihn die Volatilität eine Quelle des Erfolgs ist. Der rationale Anleger hat Geduld und er lebt von den Schwankungen, die die anderen Anleger verursachen. Der rationale Investor legt das Geld kontrazyklisch an. Das heisst, er erkennt Situationen, in denen die Menschen überreagieren, indem sie etwa alles verkaufen. Der rationale Investor kauft dann zu und erzielt so zum Teil beachtliche Überrenditen, wie die Beispiele der US-Anleger Warren Buffet und George Soros oder der Hedge Funds Renaissance Medaillon zeigen.

Das heisst aber auch: Wenn alle Anleger rational handeln würden, wäre es auch nicht möglich, Überschussrenditen zu erzielen.

Ganz genau. Dann wäre die Welt ganz langweilig, und alle würden gleich viel Geld verdienen. Nun ist es aber so, dass gewisse Marktteilnehmer Strategien entwickelt haben, die die Irrationalität der anderen Anleger ausnutzen. Der grosse britische Ökonom John Maynard Keynes hat mal gesagt: Die Märkte können sich länger irrational verhalten, als Sie solvent bleiben können. Das heisst: Rationale Anleger mit einem langen Atem sind langfristig in der Lage, eine hohe Rendite zu erzielen. Vorausgesetzt, sie halten die fundamentalen Faustregeln ein.

Und welche sind das?

Man muss diversifiziert sein, man muss kontrazyklisch agieren, man muss langfristig investieren, man muss Volatilität als Chance sehen und man muss die Risikofähigkeit in der Krise bewahren, das heisst, man sollte nie voll investiert sein, weil immer auch noch ein Extremrisiko entstehen könnte. Wer diese Grundregeln befolgt, ist erfolgreich. Egal, ob man nun in Aktien, Währungen oder Rohstoffe investiert.

Sie urteilen wissenschaftlich, das heisst auf Basis mathematischer Modelle. Die sind im Zug der grossen Finanzkrise stark unter Beschuss gekommen, weil man sich zu stark auf die rationalen Modelle verlassen hat, so der Tenor. Stimmen Sie dem zu?

Die Sprache der Wissenschaft ist die Mathematik. Auch ich als Wissenschaftler operiere mit mathematischen Modellen, das ist mein Job. Doch ich stimme der Kritik insoweit zu: Man sollte Mathematik nur in der wissenschaftlichen Theorie benutzen. In der Praxis sollte man sich an die erwähnten vier, fünf einfachen Grundlagen halten.

Sie gehen also einig mit dem tschechischen Ökonomen Tomas Sedlacek, der in seinem Buch «Die Ökonomie von Gut und Böse» schreibt: «Wir haben zu viel Gewicht auf das Mathematische gelegt und unser Menschsein vernachlässigt. Das hat zu schiefen, künstlichen Modellen geführt, die uns oft kaum dabei helfen, die Realität zu verstehen.»

Ja und nein. In der Wissenschaft ist die Mathematik die Sprache. Damit keine Missverständnisse entstehen, muss auch Tomas Sedlacek seine Gedanken in mathematische Formeln giessen. Sonst bleiben Hypothesen blosses Stammtischgeschwätz. Die Kritik, wie ich Sie verstehe, zielt aber viel mehr darauf, dass die Finanzbranche zu viele Physiker eingestellt hatte, die sie durch eine Schnellbleiche schickte, damit sie Risikomodelle berechnen konnten. Doch das hat dann nicht funktioniert.

Sie meinen sogenannte Value-at-Risk-Modelle, die anzeigen sollten, wie hoch der maximale Verlust einer Bank ausfallen könnte?

Genau. Doch Value-at-Risk-Modelle sind nicht praxistauglich. Zum Beispiel sind sie nicht additiv. So könnte man glauben, dass alles perfekt sei, wenn man fünf Positionen hat mit einem geschätzten Verlustpotenzial von 2 bis 3 Prozent. Aufgrund der Interaktion der einzelnen Positionen kann aber der Value at Risk der Gesamtposition bis auf 10 Prozent hochschnellen. Zudem gaukeln diese Modelle eine Scheingenauigkeit vor. Die Resultate hängen stark von Marktdaten ab, die man für die Berechnungen braucht. Doch diese können sich sehr schnell ändern und mit ihnen auch die Verlustpotenziale. Deshalb sind rein mathematische Modelle in der Praxis schlechte Werkzeuge zur Risikosteuerung, vor allem in Krisenzeiten.

Und wieso hat man das nicht früher erkannt?

Nun, im Verwaltungsrat der Grossbanken sitzen Menschen, die nicht genau verstehen, was die Physiker in den Risikoabteilungen ihrer Banken eigentlich tun. Und die Physiker wiederum verstehen nicht genau, was die Praktiker wirklich brauchen. So kommt es zu Missverständnissen.

Das heisst, Sie stimmen Erfolgsautor Nassim Taleb zu, wenn er, wie kürzlich im Interview mit der «Finanz und Wirtschaft», sagt, es brauche ein neues Paradigma: Weg von den nobelpreisgekrönten mathematischen Modellen hin zu einem «Trial and Error»-Verfahren, wie es altmodische Banker früher getan hatten.

Taleb verwechselt da etwas, aber er hat ja auch vorwiegend populärwissenschaftlich publiziert. Wie gesagt, braucht man die Mathematik für die Wissenschaft. Wenn Taleb etwas beweisen will, muss auch er mathematisch argumentieren. In der Praxis braucht es dagegen einfache Faustregeln. Aber dies musste ich mit meinem Forscherteam auch zuerst mathematisch nachweisen. Das haben wir mit einer Reihe von Untersuchungen im Bereich der evolutionären Finanzmarkttheorie getan.

Die neue Banking-Realität ist ja durch und durch mathematisch: Neobanken lancieren mit Robo-Advisors vollautomatische, auf mathematischen Algorithmen basierte Anlegertools, die je nach Risikoprofil einen Anlagevorschlag ausspucken. Ist das aus Anlegersicht ein Fortschritt?

Nun, ich bin ja eine führende Person vom Fintech-Lab der Schweiz. Da kann ich jetzt nicht schlecht über Fintech reden. (lacht) Aber ernsthaft: Das ist wie bei den Lebensmitteln: Sie können Fertigpizza kaufen oder sie können in die Pizzeria gehen und ihre Pizza nach eigenem Gusto zusammenstellen. Viele Anbieter wie Truewealth, Betterment oder Wealthfront mit vollautomatischer Anlageberatung bieten jetzt quasi die Fertigpizza an, weil viele Anleger frustriert waren, weil in der Pizzeria die Gebühren zu hoch waren …

Sie meinen im traditionellen Private Banking?

Genau. Die Versprechen waren hoch und Kundenberater haben Sachen kombiniert, die nicht unbedingt im Interesse der Kunden waren, aber an denen sie selber gut verdient haben. Insofern ist es verständlich, dass jetzt eine Gegenbewegung kommt mit dem Slogan: Vergesst das traditionelle Private Banking. Es war gut für die Bank, aber nicht gut für den Kunden. Aber ob jeder mit einer Fertigpizza zufrieden ist, das weiss ich nicht. (lacht)

Aber in der Schweizer Fintech-Szene herrscht derzeit richtige Aufbruchstimmung: Wir revolutionieren die Welt, machen alles besser und schliessen ab mit der alten korrupten Bankenwelt. Ist das ein Fortschritt?

Das Problem ist, dass Banking ein sogenanntes Handhelding Business ist. Viele Anleger springen in der Krise ab, was ein Fehler ist. Es gibt dazu einige Untersuchungen. Die eine Gruppe von Anlegern wird von reinen Robo-Advisors, also Maschinen betreut. Die anderen von Menschen, zum Beispiel von Studenten. Geraten wird beiden Gruppen das Gleiche: Steig jetzt besser nicht aus. Das Resultat: Bei der persönlichen Beratung sind die Anleger dem Ratschlag eher gefolgt und haben am Schluss auch die bessere Anlageperformance erzielt.

Also sind Robo-Advisors aus Anlegersicht nicht unbedingt ein Vorteil?

Wenn die Märkte ihren normalen Gang gehen, sind Robo-Advisors sinnvoll. In Krisen schaltet man sie aber besser ab. Wie man beim Autofahren in kritischen Situationen besser nicht auf das Navigationsgerät hört. Routinesachen kann man automatisieren. Bei wichtigen Entscheidungen, wenns wirklich kracht, schaltet man die Maschine am besten mal aus. In solchen Situationen trifft man die Entscheide besser im Gespräch oder durch gute Überlegungen.

Also kein Fortschritt durch Robo-Advisors?

Relativ zu den grossartigen Investoren wie Buffet, Soros oder dem US-Rohstoffguru Jim Rogers sind Robo-Advisors Schrott. Aber relativ zum durchschnittlichen Anleger, der in alle Psychofallen tappt, sind Robo-Advisors sicher nicht die schlechteste Lösung, weil sie helfen, den erwähnten Behavioural Gap zu schliessen.

Ein Champions-League-Sieger Thorsten Hens (55) ist Mitglied des Direktoriums des Instituts für Banking and Finance (IBF) der Universität Zürich und er ist Mitglied des Steering Commitee vom Swiss FinTech Innovation Lab. Das IBF verfügt international über ein ausgezeichnetes Renommee und hat 2014 zehn sogenannte A-Publikationen erreicht. «Damit haben wir die Champions League der Universitäten gewonnen», sagt Hens und lacht. Er selber ist spezialisiert auf Verhaltensökonomie, genauer auf evolutionäre Finanzmarkttheorie und Behavioural Finance. Für die Deutsche Bank hat er den db X-trackers Portfolio ETF mitentwickelt, in der der gebürtige Deutsche selber investiert ist. Er wettet aber auch gerne mal. So hat er vor ein paar Jahren etwa mit der Schwäche der japanischen Währung Yen einen guten Riecher bewiesen. Erfolgreich war auch eine Wette auf die Erholung des russischen Rubels, aber sein Vertrauen in die SNB hat ihn viel Rendite gekostet. Hens ist verheiratet, hat zwei Kinder und lebt in Zürich.

[Anm. d. Verf.: Das obige Interview entspricht einer angepassten Version eines 2015 auf www.leodan.ch veröffentlichten Textes. Diese Internetseite wird heute nicht mehr betrieben, weshalb der ursprüngliche Text nicht mehr abgerufen werden kann. Thorsten Hens hat der nochmaligen Veröffentlichung in der vorliegenden Form seine Zustimmung erteilt.]

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Finanzprofessor Hens: «Relativ zu den grossartigen Investoren wie Buffet, Soros oder dem US-Rohstoffguru Jim Rogers sind Robo-Advisors Schrott. » (Bild: Marc Fischer)